从事迹表示看，…，青侨阳光从创立到2024年末的年化收益比拟全指医药和恒生医疗阔别杀青肯定的逾额年化收益 。
从持仓构造看，青侨阳光基金目下超9成持仓鸠集于港股，此中超80%是港股上市的立异药械。自基金创立此后，持仓权重逐步向港股立异药械鸠集，征求2021H2-2022Q1大幅加仓港股立异药，和2023Q2此后陆续加仓国产立异械(紧假若港股高耗)。比拟于商场中性状况下的理念仓位构造，目下的基金持仓彰彰超配国产立异械，标配国产立异药，同时明显低配其它资产(征求美股立异药+港A硬核壁垒+现金)。正在港股立异药的内生价格跳升远景取得填塞入价、港股立异械的估值取得合理修复之前，估计基金仓位都邑无间聚焦于港股立异药械的投资。
2024年的港股和A股，对古板低估高息、金融地产、互联网和消息科技等范畴投资者来说是一个不错的年份，但对医药投资者来说是又一个动荡之年。2024年对咱们而言也是不幼的离间，做对了极少准确的挑选，犯下了许多倒霉的纰谬，最终杀青还算中规中矩的逾额收益。
正在2024年犯下的繁多纰谬之中，给咱们带来最多反思的，是2-3月份将一个美股生科标的换成另一个港股高耗标的的调仓操作。该美股标的的产物和目标是咱们比拟看好的，但咱们对公司背后的企业家和企业文明等连续无法造成清楚的认知，加上公司管线过失缺乏临床数据维持，以是举动幼球举行幼仓位装备考查；不表该标的自买入后表示较为优越，不到1年就上涨超100%；按咱们的通晓，借使只咨询估值和根基面的完婚性而不讲了局故事的话，当时的估值曾经不低。比拟之下，该港股高耗标的自咱们以为估值滥觞居心机之后跌了40%，曾经算得上是明显低估。以是，当时基于俭省的估值比拟和潜正在的回归预期举行了调仓。但正在调完仓之后几个月里，该美股生科标的又上涨数倍、一度涨到了局回折价左近，而该港股高耗标的又跌了40%多、一度跌到了停业算帐价之下。仅此一个计划，短短几个月内就给基金净值带来6-8个百分点的潜正在时机本钱性牺牲。
这是一次难受的通过，也是一次困难的教训。正在之后数月里，咱们把它一遍遍翻出来去琢磨背后的症结所正在，最终得出的结论是：确实宇宙中崭露至极情形的概率恐怕远超之前的遐念，而咱们对至极情形缺乏须要的应对计谋贮备，乃至于正在至极情形崭露并激励“危害”时，既没能很好地统造“危”显化后的报复，也没能更好地支配报复之后加仓的“机”。
商场正在足够笑观时，不单会对现正在曾经有的管线和营业举行折现入价，以至还会对现正在没有但另日恐怕有的管线和营业举行入价，从而进入到基于遐念去了局回折的至极估值之中。而正在商场足够颓废时，不单会渺视另日潜正在新管线和新营业拓展带来的增量滋长价格，以至还会渺视目下既有管线和营业成熟后造造价格的潜力，从而进入到只看资产欠债表的停业算帐的至极估值之中。咱们正在原先思虑题目时过于夸大均匀情形和回归逻辑，而要念粉碎这种惯性头脑的控造，一方面是着重outlier的影响、着重至极状况的存正在；另一方面是通过避实击虚，让基金持仓尽管遭受至极情形，也能具备转危为机的潜力。人无远虑必有近忧，咱们务必为恐怕的至极情形做好肯定的应对计谋贮备，比方更多去研究修仓和加仓曾经处于至极弱势的标的，同时不要容易放弃有恐怕会进入至极强势的标的仓位。
怎么从只研究“均匀斯坦”的头脑形式，到更兼容“至极斯坦”的头脑形式去切换，将是青侨另日投研体例一个要紧的迭代升级目标。
对另日的预计紧假若两点，一点是对商场更加是港股医药商场的预计，另一点是对青侨投资体例升级目标的预计。
咱们是永恒的笑观主义者，但站正在2024岁暮的咱们会比站正在2019、2020、2021、2022年岁暮的咱们越失笑观，最中枢的源由是过去4年港股医药通过了一场过去20年都不已通过过的“超期长跌”：以前的恒生医疗指数和全指医药指数相同，每轮牛熊周期进入下行期，差不多会跌10个月掌握，均匀下跌40%多；唯独2021年至今的下行期，恒生医疗指数一口吻跌了3年，最大跌幅赶上75%。
正在医药股价大跌的背后，是如故强劲而矫健的行业永恒根基面：过去几年医药具体营收无间连结比拟全社会的逾额增速，行业利润率安稳正在较为优越的水准，同时国产立异药械敏捷振兴，并逐步涌现出壮大的国际竞赛力。并且，正在可意料的另日3-5年内，全部医药行业营收体量估计仍将连结逾额增进，行业利润率有恐怕会进一步抬升，此中的国产立异药械希望无间迅猛增进，并进一步正在环球商场开疆拓土。至于商场忧愁的中短期压力，比方疫形象气带来的高基数题目，国产立异药械上市企业的内卷竞赛和筹办耗损题目，自2023年滥觞也都看到清楚的边际改观：疫形象气带来的高基数题目自2022年滥觞弱幼，并正在2023年逐步消亡，对付紧要盯着表观事迹的投资人来说，医药也曾经正在2024下半年滥觞“规复”表观增进，估计2025年表观事迹会重回稳态增进区间；至于内卷竞赛，则是一个滋长性行业从发作到成熟所必经的历程，并且从2022年滥觞，不管是立异药如故立异械范畴，都曾经正在自下而上的视角下看到越来越清楚的缓解迹象，与之相应的，是立异药械具体赢余自2022年此后就已进入陆续改观周期。
行业的永恒根基面成分依旧强劲，行业的中短期根基面成分陆续改观，但板块股价却已经鄙人跌，这种热烈的背离，意味着2024年医药的进一步下跌更像是特定宏观配景下的特定商场派头的极致演绎。比方表部的美元潮汐和内部的没落预期，导致主力资金流出未赢余生物医药等另日型资产，同时流向债券以及类债的高息股等当下型资产。
固然宏观成分和商场派头的另日转移都有很大的不确定性，但反者道之动、否极易泰来，比方正在美国通胀陆续回落+赋闲率滥觞抬升之后，2024年9月美联储滥觞进入降息周期，紧接着国内计划层正在9月底急忙定调更主动财务+更宽松钱币，并逐步出台百般维持房地产、金融商场、民生和消费的帮帮策略，然后9-11月份的住民医保基金收入大幅改观(估计是财务部加大对民生范畴的定向参加)，之后年末的立异药会商订价比客岁彰彰转宽松。另日几年，表部的美元潮汐压造和内部的没落预期拖累能否取得边际改观？咱们对此是相对笑观的。尽管没有缓解，没法消亡，只消表里部压力不再进一步增加，那么内正在价格仍正在陆续累积、且估值曾经低于过去20年历次熊市尖尖底的港股医药，依旧具备正在2025年及之后几年逐步走强的根蒂。
而借使另日港股医药举动具体希望修复走强，此中的国产立异药械，更加是紧要低估的立异械企，另日几年遍及具备“PS估值抬升*营收陆续高增”带来的双击上涨远景，远景恐怕会更值得期望些。而此中的立异药企，固然静态估值正在过去几年已有肯定修复，但内生价格跳升潜力依旧强劲，“正在中国出生宇宙级原创大药”的时期逻辑仍待进一步延展，远景同样笑观。
这局限的实质恐怕隔上一两年也分别不大，但它却是咱们正在平日投研以表思虑频次最高的题目，正在咱们看来，它也是断定青侨基金能够做多大走多远最为要紧的题目。正在这个题主意背后，是咱们务必给自身给商场一个谜底的另一个题目：青侨生气得到永恒赢余、得到永恒逾额收益，凭什么？血本商场上有那么多既智慧又勤劳的投资人，青侨有什么资历能够去恳求得到逾额收益？
针对这个题目，咱们正在区别阶段给出了区其余谜底，并据此将咱们的投研体例划分成几个阶段。最先，正在10多年前，青侨的投研体例起步于低估逆向，投资人遍及存正在的近因效应和从多心绪，使得热点股往往被高估而冷门股往往被低估，以是靠耐心和常识去赚其他投资者不肯赚的吃力钱是个不错的起步挑选。但正在投资低估逆向标的时所依仗的常识和耐心，不敷以帮咱们走出对被司营业另日远景的认知迷雾，这正在投品牌中药和原料药等营业逻辑方便的公司时还题目不大，但正在投资立异药立异械等专业恳求更高的范畴时就会成为紧要缺陷。而2015年滥觞的深度医改又进一步弱幼医药行业的消费属性并加强行业的科技属性，以是正在另日仅凭常识和耐心而专业查究才华，投资医药行业将会变得越来越举步维艰。
然后，为相识决这个痛点，咱们从2014-2015年之后滥觞打磨针对医药行业的编造性认知框架，征求：厘清行业策略的转移脉络和前沿时间的演进逻辑，通晓区别细分的营业素质和区别视角的时期趋向，构修兼具安稳性和适宜性的估值订价体例。并正在2017-2018年之后，逐步造成自身的行业认知框架和估值订价体例，这些体例正在2020-2021年前后有开头完满。
但正在将这些查究认知转化为投资计划历程中，咱们又滥觞不停境遇新的检验和离间，让咱们认识到正在具有专业查究才华以表，是否具备靠谱计划和挑选才华对付最终结果有着极其深远的影响。比方之前10月月报里商讨过的：由于看到产物和标的之间热烈瓦解的常态本相，滥觞认识到顺当令代逻辑、寻找时期徽章的要紧影响；由于看到商场叙事正在区别时间的热烈动摇常态，滥觞认识到着重至极状况，器重避实击虚的要紧旨趣。
这里再商讨一个视角和挑选的题目。2021年年末，咱们正在几次查究过某港股双抗药企临床数据后，以为该标的另日3-5年内都有每年25%以至30%的内生价格跳升动力，而当时30港币出面的股价是个合理买优质的好时机，结果正在咱们加仓后，该公司股价正在短短几个月就从30多跌到了10多港币；题目是后面的营业根基面延展根基都切合咱们之前的查究和预期，也便是说尽管看对了根基面也不虞味着就不会再跌60%-70%，正在这股价热烈动摇的背后，咱们能感想到猛烈的视角切换——旧视角被委弃，新视角成共鸣，于是正在营业根基面简直没变的情形下，股价就能轻松翻倍或腰斩。犹如的例子正在过去的通过中车载斗量。比方港股18A的过去几年的营收增速以至还比咱们之前预期的还要更高点，扭亏转盈的节拍也大致切合之前的预期，但这并不影响许多优质的港股18A立异药械正在营业切合预期以至超预期高增的同时崭露股价暴跌。从这点来说，尽管咱们具有清楚的基准立场和初始态度，最好也能多听听来自区别群体的意见和视角，由于一面容易掉入消息茧房，兼听更有利于心性开通，有帮于做出更合理的挑选。
从2021/2022年滥觞，咱们就滥觞试图去通晓这些新检验背后的底层逻辑，并考试着借帮这些新离间去推进青侨投研体例从正本珍惜专业与前瞻的2.0阶段向更着重认知与挑选的3.0阶段升级。这会长短常不相同的全新阶段：借使说2.0阶段的青侨，中枢做的如故消息层面的搜罗和常识层面的重构，探求的是查究结论的深不深、全不全、透不透，最珍视的是有没有把公司看对；那么3.0阶段的青侨，寻求的是认知层面的形而上顺序的通晓和使用，探求的是投资挑选的合理不对理、有用不有用、适当不适当，最珍视的是有没有选了对的公司、对的节拍、对的仓位。借使说青侨2.0中枢探求的是“查究”闭头的专业性，生气通过深度穿透的查究征战对行业、对公司、对估值的更好相识，从而得到消息和常识上的比拟上风；那么青侨3.0中枢探求的便是“投资”闭头的专业性，生气通过对可搜罗消息背后的无形顺序的深切通晓杀青对时势、对内情、对装备的更好挑选，从而构修认知和计划上的比拟上风。
青侨投研体例从2.0向3.0迭代升级的历程，是一个从寻求更贴近客观消息层面的本相向寻求更契合形而上层面顺序去升级的历程，是一个寻求从优越的医药查究员向优越的医药基金司理升级的历程，这会是又一次贫乏而漫长的征程，这个历程中不免会境遇各类新的离间。但不停通过新的离间和检验不是坏事，由于它们会正在新的层面透露咱们的不敷，刺激咱们的思虑，并最终驱策咱们走向更令人兴盛与期望的远处宇宙。
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